北京pk赛车重号技巧:瑞幸财务造假事件的启示——基于300多家中概股的研究分析-炒股游戏

                                                  北京pk赛车重号技巧:瑞幸财务造假事件的启示——基于300多家中概股的研究分析-炒股游戏

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                                                  【特朗普痛批3M公司】

                                                  在美国⊙,约束上市公司的这4道防火墙或者4道监管约束机制♂♂,是在发挥作用的??♂。那意味着什么∴☆◇?意味着中国的企业要去♂,就要意识到有这4大机制⌒,如果心怀鬼胎⊿▽,去造假?♂♀,是会受到市场的惩罚的﹡。美国的投资者不是傻子⊿?,而且80%都是机构投资者⌒〇,他们会去评估和判断的△〇┊。

                                                  企业应当意识到∴,如果信息披露不充分引发股价暴跌的话◇,很可能会招来集体诉讼∵∵□,最后使企业负担经济赔偿♂,不管是经过法庭审理﹡,还是私下和解∵。当集体诉讼变成常态□,企业要小心应对◇。作为一个上市公司∴⌒∴,首先第一点⊙⊙,你的合规变得很重要♂∴☆。合规↑π♂,不仅仅指的是你满足法律规定或者是要求就够了♂,更重要的是企业要符合投资者对你的预期⌒∴?。这种预期是什么∟?投资者希望你披露更多的信息时π☆⊙,你就应该要满足他们♀↑☆。这是合规更广泛的要求∴⊿。

                                                  瑞幸的事件♂↑,其实再次给中国企业上了一课◇。

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                                                  (作者系北京大学光华管理学院会计系副教授、副系主任△♂∟,高层管理教育中心执行主任)

                                                  瑞幸案中〇♂,第三道防火墙尚未起作用

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                                                  比如新东方∟◇,它曾经因为VIE结构┊∵,也被浑水公司卖空导致暴跌⌒△〇。但是新东方做得比较好的一点是↑,它主动向SEC进行了一些信息披露与沟通⌒┊∟,这对提升投资者信心起到很重要的作用▽〇。此外⊙,在股价暴跌之后♂,新东方的董事长、创始人跟一些机构投资者进行了沟通∴◇,机构投资者对创始人本人的认可□∟,以及对他们公司本身的业务情况的认可∟〇◇,会帮助股价很快恢复起来┊△。

                                                  你只能老老实实、真实地增加信息披露∟∵,在“合规性”上做更多∴。我反复强调“合规”▽♂↑,指的是符合投资者对于企业的信息披露的要求和期望﹡。企业不能说监管机构没要求我披露〇∵△,我就不披露⊿♂♀。你必须站在投资者的角度去思考问题↑♀。如果不在合规上下功夫∟,存在侥幸心理♂,那么到最后⌒♂,“出来混的∵,总是要还的”⊿〇。

                                                  但是问题在于在这个过程中间〇,企业的损失很大△。如果是我们之前说的第三种情形♂⊿,在外部有人指控企业的时候∟☆,企业董事会还不知道实际情况是什么♂⊙♂,这其实是一个很糟糕的事情♂♂,说明企业的治理结构、治理状况很差π﹡⊙。坏消息会导致股价下跌⌒﹡,股价低于一定的金额♂,比如说低于一块钱〇◇∟,企业可能就退市了↑。退市了以后↑,企业想要再上市就很难↑∟↑。

                                                  总的来讲┊⌒,中概股在美国上市近20年的时间里∟↑,其实这种财务造假的风波一直存在π。其中2011年、2012年情况非常严重∴△,造成了之后一年没有中国企业在美国上市⊙,相当于整个资本市场对中国企业失去了信心↑〇♂。

                                                  研究发现:1999~2011年的在269家企业中□△,有15家被SEC处罚⊿▽↑,占比达6%;遭遇投资者集体诉讼的达到70家◇,占比26%┊⊙。2013~2017年间上市的57家企业尚未被SEC处罚∵☆⌒,但有19家遭遇集体诉讼∟,比例为33.33%π。这样的比例⊿♂?,跟美国本土公司相比并不低∵♀∴。

                                                  第1步♀▽,是中国监管机构进行检查的时候∵?,允许美国监管机构跟着来看;第2步⊿,美国方面要调查具体某家公司⊿,由中方出面去调取会计事务所的底稿⊙⌒□,给你检查;第3步┊△,最后达成了合作协议⌒∟,签署了监管的合作备忘录↑?。

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                                                  2013年中美签订备忘录之后☆⌒△,我们发现很有意思的两点变化?♂﹡。

                                                  第三种情况♂⊙♂,往往会衍生出来很多后续的变化⊿♀△。如果董事会成员觉得情况没掌握♀,可能就会马上宣布找第三方机构来做独立的调查♀♂﹡。这个调查可能会花几个月♂,最后结果出来☆∴▽,要么印证指控真实π,要么是没有印证♀⌒。比如之前有一个很有名的例子□,东方纸业也是在美国上市的企业⊙♂∟,2010年被卖空机构指控△∟♀,然后SEC也进行了调查∟。后来企业自己调查得出的结果是被误伤的⊙┊,也做了很多的申诉来证明清白♂┊▽,SEC通过调查也没有对它立案⌒□。

                                                  四道防火墙第一道:美国证券交易委员会(SEC)

                                                  再回到瑞幸事件∴☆⌒,它在之后可能会面临投资者的集体诉讼⌒∟,SEC的调查┊,甚至不排除刑事责任□。当然π∟,监管机构下一步会不会采取行动调查﹡,还需要再观察┊。从我们现有的学术研究里发现┊,在美国过去几十年时间∟☆,美国监管机构对于外国公司的调查力度和监管力度∴,其实是没有它对本土企业那么大﹡,可能受限于人手、精力等问题π。

                                                  通过审计机构给企业“挤水分”♂,有利于信息的真实披露∵〇。因为如果不挤出水分∴,那就会面临一个很重要的问题☆♀♀,审计机构要担责任〇﹡♀。

                                                  当时⊿,SEC、美国的上市公司会计监察委员会(PCAOB)﹡♂,要对会计师事务所进行调查〇?┊,它不仅仅只是针对东南融通本身⊙◇,而是要调查整体的中概股▽。因为这些IPO上市企业70%多接近80%∟,都是国际四大会计事务所审计的□。美国方面担心不只是一家企业出问题↑⊙,他们在乎这会不会是一个系统性的问题☆?

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                                                  出现这种变化的很重要的原因就在于⊿□,第1道防火墙和第3道防火墙π,通过中美政府间的合作□π∟,监管机构的监管开始发挥效力□,会计事务所的审查发挥作用了◇,也给投资者更多信心了π♂∟。这也是为什么瑞幸仅仅成立18个月就能在美国顺利上市∴﹡⌒,其实是有一些历史背景的♀⊙∟。

                                                  集体诉讼中的执行难题第4道防火墙┊▽,即集体诉讼┊﹡,很多公司由于信息披露有问题而遭遇集体诉讼↑↑∟,或是陈述虚假信息(false statement)♂﹡,或是隐瞒信息┊♀。对于投资者来说┊,是否购买企业的股票ππ?,他是要依据信息做决策的♀?,这是一个基石〇♀♀。如果我对你企业都没有信心☆↑,拿什么做决策∴◇?其实过去的20年☆⊙◇,很多在美国上市的中国企业都遭受过这样的集体诉讼☆△△。

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                                                  但是国际四大在中国境内对这些上市公司进行审计☆☆,受中国法律、中国政府监管π∴┊。美国监管机构是没有权限来核查工作底稿∴﹡。这就直接造成监管机构本身的力量使不上﹡,同时会计师事务所的这道闸门也出现问题△。会计师事务所有没有仔细审核、干的活儿好不好〇◇π,美国监管机构搞不清楚┊▽。

                                                  我们跟踪分析了1999年~2017年赴美上市的326家中概股企业发现∟,一些中国企业对“合规”缺乏理解等因素∟,导致财务造假出现〇△。这是瑞幸事件发生后▽〇π,最值得我们反思的部分⊙。

                                                  做空机构引爆的中概股危机首先∵?,类似于瑞幸财务造假的出现〇☆,不是第一次▽⊙。中概股公司出现这种财务层面的造假⊿,在早期互联网企业上市的时候就已经有过▽∴□,比如网易在2006年也被SEC调查处罚过;到2011年、2012年又出现一波所谓的“中概股危机”〇﹡,很多以反向收购(借壳)方式上市的企业⊙,当时也遭受财务造假的指控?∵♂。事后的调查发现?,这些以反向收购方式上市的企业♂,出现财务造假问题的可能性比较大?。而通过正式的IPO(首次公开发行)程序上市的企业∴⊙,这个问题会相对少一点□♂,但是也有↑。比如2012年比较出名的东南融通案♀♂,当时引起了很大的关注﹡▽。

                                                  在2012年中概股危机之后π♂,当时是奥巴马在任的阶段◇◇﹡,两国之间对于跨国监管进行了反反复复的讨论⊿﹡,主要围绕财务造假进行联合监管?∴∴,协作的“口子”也是一步一步撕开的∟∟。

                                                  两国政府监管的协同从瑞幸事件↑┊,我们回到另一个非常重要的话题⌒⊙,为什么在美国上市的中概股♂,时不时就会爆出一些财务丑闻来□?有一个很核心的原因↑,就在于在各项机制里□⌒□,其中有2道机制♂┊,甚至2~3道机制都可能有问题△♂。背后很重要的原因♂⊙□,在于美国跟中国之间的监管合作是有一定沟壑和问题的∴。

                                                  这就引发出很重要的一点:很多中国企业会上市◇◇,通过不同的方式上市﹡◇,怎么让投资者信任你∟?当出现信任危机∵,新的企业再要上市♀,付出的代价很大⌒。

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                                                  在2018年∵∴,学而思也曾遭遇浑水公司卖空⊙┊⊿。浑水公司有他自己的调查方式和理解业务的逻辑∟。它的调查手段值得佩服□┊,但是它对于一些证据和事实的理解♂⌒┊,对业务模式的一些假设∴,是有问题的﹡♂。所以好未来虽然被卖空股价跌了百分之三十几??,但是过了几个月股价又回去了﹡∟。

                                                  前面两种策略的前提□⌒,是企业自己知道企业内部干了什么♂。企业的高管、创始人、董事会都知道企业的情况▽,在此基础上可以选择这两种策略┊。但是还有可能出现第三种情况:董事会不知道真实的情况▽♀〇,高管及创始团队向董事会隐瞒了真实情况∟∵。

                                                  第一点♂〇,如果这家中国企业在北美有销售收入?,集体诉讼可能性就变大了□。因为美国方面比较容易冻结资产?┊☆。第二个很重要的信号⊿,就是创始人或高管♂◇,如果在北美地区有个人社会关系网络▽♂☆,比如拿了绿卡⌒▽,或者拿过学位等☆△,投资者集体诉讼可能性就比较大了□♂。这是我们在研究中发现的很有意思的变化□⊿。

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                                                  这其中会有真的造假的企业□,也有被误伤的□,被误伤的企业中也有应对比较得力的例子♂♀⌒。

                                                  瑞幸最大的问题♂∵,正是会计事务所这道防火墙还没有发挥作用◇∟﹡。瑞幸公告提到董事会由于在年度报告审计时出现的问题进行调查□♂。这里面涉及到一个很重要的问题﹡∟♂,就在于审计机构只对年度报告签字出审计意见⊿▽,但是瑞幸现在造假出现在季报上——第二、第三季度造假♂∵,如果事务所还没有开始审计工作的话∴♀∵,那么它本身是没有责任的∴∴。如果造假时段涉及2018年⊙∟,那么安永作为审计师♀☆,肯定有责任□。

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                                                  第二道:做空机构、外部投资者第三道:会计师事务所第四道:集体诉讼研究样本:1999~2011年赴美上市的269家中国企业(非国有);以及2013~2017年的57家中国企业♂⊙。2012及2013年﹡,中国企业赴美上市之路曾因信任危机中断▽。

                                                  瑞幸请的中介机构是四大会计师事务所之一的安永┊。我们可以看到♀,目前瑞幸2019年年报还没出♂,这也就意味着瑞幸2019年几个季度的营收、利润、现金流等﹡﹡∴,还没有经过审计师鉴证∴。通俗一点讲♂♂┊,就是审计师没查过账∟。这就表明我们所说的第三道“防火墙”现在还没到发挥作用的时候﹡〇。因为正常像安永这种国际四大的会计师事务所⌒,它如果要进行审计□♀♂,是会进行现场调查的∴☆〇。尤其像瑞幸咖啡这种实体门店的连锁运营企业♂∵,作为审计机构↑⊿,它必要的审计程序一定是会走访现场┊♀⊙,除公司总部以外♂,肯定要到各个门店做调查的↑□。如果做的比较仔细∵,是可以发现卖空机构所呈现的信息的﹡?♂。

                                                  遇到机构做空♀∴♂,企业的应对策略再看瑞幸此次危机∟,在今年1月底2月初时出现了瑞幸的做空报告♂,瑞幸的股价当天跌了30%多?。但是后来可能投资者有不同的理解、不同的看法π▽,很多投资者不认同π﹡♀,股价又涨回来了﹡⊙♂,还涨得挺多的┊。这其中值得注意的是▽,当外部的投资者提出了这种指控♂,企业应当采取什么反应△?第一种策略是置之不理◇⊙△,但这同时意味着☆♂,市场上的信息可能被卖空机构的信息主导⊿♂∴。

                                                  中概股诚信危机△∴,瑞幸不是第一家□。美国为防止上市公司财务造假有4道防火墙↑π∴,但是仍然无法禁止财务造假的事件发生┊⊙,无论是中概股还是美国公司﹡,类似的事件时有发生⊙π↑。笔者和北京大学光华管理学院卢海教授跟踪分析了1999年~2017年赴美上市的326家中概股企业发现﹡π,一些中国企业对“合规”缺乏理解等因素⌒,导致财务造假出现⊙。这是瑞幸事件发生后♂♂∵,最值得我们反思的部分⊿▽□。

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                                                  比如唯品会♂∴,在2012年上市的时候∟⌒□,其实是所谓的“流血上市”△☆。因为在当时的市场环境下☆﹡,它的市场估值是极低的⌒⊙☆。但是到2014年底⌒,股价涨了超过40倍□。

                                                  因此﹡,2012年以后▽,中美双方就积极合作〇,努力去推进和解决这一问题♂。

                                                  第二种策略﹡∵π,就像瑞幸所做的?↑,就是反驳↑⊙┊。但是他的反驳在我看来其实挺苍白的∵,为什么♀∵△?反驳要基于事实来反驳∵,但在瑞幸的回复里其实没有太多的细节⊿△。

                                                  回顾2011~2012年中概股海外遭遇诚信危机中的典型案例∴∟,不得不提“东南融通案”□,它2007年上市◇,曾有“第一家在纽交所上市的国内软件企业”之誉▽☆?,2011年8月31日↑,因涉嫌财务造假π△↑,东南融通退市宣布解散⌒♀⊿。这个案例很重要的一点☆,是当时的审计师是四大会计事务所审的△▽┊,相当于它的年度报告会计师事务所是签了字的⊙,但为什么还是出现了财务造假☆┊??其中有一个很重要的问题♂,就是我刚刚提到的﹡∴△,美国与中国之间的监管合作存在问题♂〇∟。

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                                                  这个例子说明什么?△☆?在市场上△♀∟,投资者对于企业的信任是很关键的∵☆。如果这种信任没有了↑△,企业要想获得融资的话↑∵﹡,代价会比较大π⊙。这种代价体现在⌒♂∟,第一π,发行股票时没有人要♂。第二▽⊙,可能有人愿意要↑☆∴,也不会按照企业预期的价值△♀□,而可能是极大的折价方式来认购♂┊。

                                                  4月2日∴〇┊,瑞幸咖啡自爆业绩造假∵,公司2019年第二季度到第四季度的总销售额夸大了约22亿元人民币﹡△〇,瑞幸在纳斯达克的股价暴跌了76%⊿。2个多月前□▽◇,全球知名做空机构浑水曾发文做空瑞幸↑⌒,当时♀,瑞幸否认了一切↑♂。

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                                                  美国市场上对于防止企业造假有几道“防火墙”▽,第一道“防火墙”是政府监管机构∵◇,第二道“防火墙”是外部投资者利用自己收集的信息进行指控▽▽↑,倒逼企业披露真实情况◇▽。还有第3道非常重要的“防火墙”⊿♀⊿,就是中介机构的作用?∴,比如会计师事务所∵♀∵。

                                                  这些机构采取的信息收集手段往往比较特殊∵,比如实地调研、跟踪等↑◇。以瑞幸为例▽?﹡,机构可以到门店里录像﹡,在门店蹲点一个礼拜﹡,看客流是多少∵,从而估算出门店的客流、营收、现金流的情况♂∟。通过这种抽样的办法┊□π,将数据进行扩大◇⊿,来估计整体的业务体量♀⌒。这类机构通过这种独特的信息收集和分析的方式♂,产生对企业价值的一种判断⊙〇▽。如果有些企业本身价值低♂,却“吹牛”∵〇,把自己说得天花乱坠∟┊,有一些投资者相信了∵,股价上去了;但是如果另外一些投资者利用自己的专业判断、专有信息π﹡,判断企业的实际情况与所说不符π♂⊿,企业夸大了♀△,投资者就会通过卖空的举动表达出来⊿﹡↑。这是一个很重要的市场力量□,就是通过投资者主动去收集信息♂?,并从制度层面允许他们利用收集的信息在市场上进行交易☆。这是美国体系里面非常重要的第二种机制〇∟⊿。

                                                  反向收购?◇♀,为什么比IPO容易出问题∴?第一点?♂⊙,因为反向收购不需要第2道甚至第3道关卡﹡。它上市的时候﹡﹡∵,不需要投资者去询价↑♂♂,去做路演♂⊙,没有这些程序♀?,当然有投资者会提问题∵△,但是这个信息披露的过程会少很多⊙。第二点∵,如果企业是IPO上市□△,你需要披露年报信息□〇,审计师就要在其中发挥作用△△△,但反向收购不需要这些⊙┊⌒,相当于少了一道关卡△▽。所以?↑,后来也被停掉了□┊▽。

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                                                  我们注意到π,中概股在2012年之后∟,有一年的时间△,都没有中国企业在美国上市〇↑。原因就在于△↑,财务造假案频发π⊿,没有了市场信任☆,上市也就无从谈起┊◇♂。直到2013年5月签署了合作备忘录后⌒〇▽,包括京东、阿里巴巴等陆续上市┊,受到美国投资者的欢迎?∵♂。

                                                  整体来讲〇□,在2011年、2012年♂,中概股危机的爆发是市场上一些知名卖空机构♂〇☆,用他们自己很独特的调查手段提出指控▽∵﹡,引发投资者对上市公司的不信任▽┊,导致股价暴跌〇⌒▽。

                                                  美国市场的作用机制和中国市场是不一样的﹡⌒,美国市场上有几种机制△。第一种是政府的监管↑,比如证券监管机构——SEC调查及处罚∟♂▽,就像中国有中国证监会等监管机构一样♂?□。然而监管永远会面临一个很重要的问题π☆,就是它的监管力量、人手是不够的□♀。因此在美国还有第二种力量☆◇◇,这种力量是来源于市场参与者的力量π,例如一些卖空机构?∵。通俗点讲↑,投资者可以利用这些机构独特的信息收集手段、独特的理解﹡⊙□,产生对企业的判断△。

                                                  执行有难度┊⊿〇,就意味着第4道防火墙出现了问题◇。如果再极端一点?,从民事案件变成刑事案件┊▽⌒,司法机构会对创始人、创始团队提起刑事诉讼⊿,根据引渡条款◇△☆,美国方面就可以在香港、澳门或其他地方?﹡,进行执行π。

                                                  这是我和卢海教授的研究文章里一个核心的要点∟。根据我们的研究♂↑☆,2012年出现“中概股危机”以后∵,SEC也在考虑如何监管♀∵。它采取了一些行动⊙◇,第一个就是把反向收购(又叫买壳上市)给停了∴。在此之前↑,大量的中国公司通过反向收购去上市⊙,它把这个路给你堵了♂,没了┊⊿◇。所以2012年以后△π,再到美国上市的中国企业就没有了反向收购的方式了π□,全通过IPO了♂∟。

                                                  我们研究发现△↑▽,一些中国企业遭受了集体诉讼□,法院做了判决∟∴,你输了∵∴◇。但是在执行过程中却发现无法执行♂♂,美国本土企业的银行账户或者资产比较容易被银行冻结⊿△,被法院给执行□?。但是中国企业很多在美国没有资产﹡⊙,最后法院要执行的时候♂┊,说赔偿的时候△〇▽,却无能为力了〇□〇,美国司法中的所谓“长臂原则”也解决不了这个问题π。

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